惠誉：予力高集团拟发行高级美元债券“B”评级 回收率评级“RR4”

本篇文章1530字，读完约4分钟

7月29日，惠誉授予中国房地产开发商瑞科地产集团有限公司(以下简称“利高集团”，01622.hk，b/正数)拟发行的高等级美元债券“B”级评级。回收率被评定为“rr4”。待发行票据的评级与利高集团的高级无担保评级相同，因为它们都代表利高集团的直接、无条件、无担保和非次级债务。

利高集团股权合同销售额持续增长，2019年达到145亿元，增长29%。惠誉预计，2020年股票合约销售额将达到181亿元人民币，这将有助于其销售规模扩大，接近评级较高的同行。利高集团还继续建设地区多样性，在25个不同的城市有89个项目。利高集团的杠杆率(按净负债/调整后存货，包括对合资企业和联营企业的调整)从2018年的29%降至2019年的15%，优于被评为“最佳”的同业。

惠誉认为，利高集团可以保持较低的杠杆率，因为该公司将继续建立足够的土地储备，以保持合同销售额的增长。利高集团拥有的适销资源可开发约四年。由于利高集团交付的项目利润率较高，未售出建筑面积成本(gfa)仅为每平方米1978元，盈利能力依然强劲。

主要评级驱动因素

规模小但增长强劲:利高集团的评级受到其2019年股权销售规模145亿元人民币的限制，虽然惠誉预计利高集团的股权销售在2020年将至少达到180亿元人民币，但与较高“b+”区间的同行相比，这个规模相对较小。利高集团已经过渡到快速周转模式，这意味着其销售周转和销售增长更快。

2019年，包括合资企业在内的合同销售总额增长了25%，达到274亿元，2018年增长了65%以上。2019年，股权合同销售额占总销售额的比例略高于50%，与2018年持平。利高集团2019年保持销售效率，股权销售/包括合资企业债务在内的总负债为0.9倍，股权销售/调整后存货为0.7倍。

杠杆率仍然很低:惠誉预计利高集团将继续增加合同销售额，以发展可持续的市场地位。这意味着该公司可能会收购土地，以维持其不断增长的合同销售额。惠誉预计这将提高杠杆率，但应保持在40%以下(惠誉认为这是积极评级行动的门槛)，因为土地收购策略更为保守，其杠杆率已从2018年的29%降至2019年的15%。

土地储备支持增长:惠誉估计，利高集团的土地储备足以支持大约四年的股权出售。如果利高集团想要实现更高的合同销售目标，就需要持续获得低成本的土地，以维持健康的土地储备期。2019年，利高集团将土地储备从2017年的490万平方米和2018年的1000万平方米增加至约1460万平方米，其中天津、南昌、合肥、浙江和济南占总建筑面积的大部分。

健康利润率:由于2019年平均征地成本为2641元/平方米，而2018年为1829元/平方米，利高集团的息税前利润从2018年的27%降至2019年的25%。利高集团主要通过并购获得土地，因此未售土地的平均成本保持在2000元/平方米左右。其销售集中在二线城市的非黄金地段，其产品组合面向首次购房者，因此该公司不受价格上限政策的影响。这将有助于利高集团在高周转率下保持健康的利润率。

评级推导摘要

利高集团2019年股权合同销售额为145亿元，低于“B”级同业，如01107.hk现代地产(中国)有限公司195亿元，b/ Stable。然而，利高集团的杠杆率低于当代购房者，当代购房者的土地储备期较长。当代购房者的利润率也低于利高集团。利高集团的销售效率较高，因此更容易向快速周转业务模式转型，同时控制杠杆率。

评级高于利高集团一级的被评估“b+”级房地产企业一般具有可持续的经营模式，股权销售超过200亿元人民币，土地储备支持发展需要三年以上，杠杆率稳定在45%以下。一些评级为“b+”的房企在全国市场地位更强，项目的区域多元化程度更高。

来源：罗马观察报